Abbiamo finalmente terminato la nostra discussione sul mercato del private equity. Ora parleremo invece dei finanziamenti ad alto rendimento e del mercato dei prestiti con leva. Più nello specifico, in questo articolo parleremo della storia del mercato delle obbligazioni spazzatura.
Le obbligazioni ad alto rendimento – anche note come obbligazioni spazzatura – sono titoli di debito che hanno un rating inferiore al grado di investimento. Da qui il nome di obbligazioni spazzatura. Questo tipo di obbligazioni ottiene di solito un rating BB (voto di qualità discutibile) o più basso.
Ora, vi starete chiedendo cosa rende importanti le obbligazioni spazzatura? Beh, è abbastanza semplice. Il mercato delle obbligazioni spazzatura è un tipo di risorsa finanziaria. Questo significa che può essere utilizzato per finanziare un’acquisizione. È particolarmente utile nelle acquisizioni con leva finanziaria.
Le obbligazioni spazzatura hanno giocato un ruolo cruciale nella quarta ondata di fusioni. Per saperne di più sulla storia delle ondate di fusione, non esitate a leggere il nostro articolo qui. L’importanza delle obbligazioni spazzatura è notevolmente diminuita negli anni successivi.
Storia del mercato delle obbligazioni spazzatura
Da dove è nato il termine “Obbligazioni spazzatura”?
Nonostante abbiano giocato un ruolo importante durante la quarta ondata di fusioni, le obbligazioni spazzatura non sono nate in questo periodo. Tuttavia, molte persone potrebbero pensarlo.
Questo perché per decenni prima della quarta ondata di fusioni, le obbligazioni spazzatura sono state chiamate “obbligazioni spazzatura”. Tra gli anni ’30 e ’40, si parlava delle obbligazioni spazzatura utilizzando il termine “angeli caduti”. Negli anni ’60, i debiti di grado inferiore che venivano emessi per aiutare a finanziare le acquisizioni conglomerali venivano chiamati “carta cinese”.
Quindi, da dove viene il termine “obbligazioni spazzatura”? Beh, secondo il finanziere Meshulam Riklis, l’amministratore delegato (CEO) della Rapid American Corporation, il termine “obbligazioni spazzatura” è stato usato per la prima volta da Michael Milken. E l’ha usato in una conversazione con lui, Milken, che era l’ex capo dell’operazione di Drexel Burnham Lambert sulle obbligazioni spazzatura.
Riklis ha dichiarato che quando Milken ha esaminato alcune delle obbligazioni che il primo aveva emesso, ha esclamato “Rik, queste sono spazzatura! E così è nato il termine.
Le obbligazioni spazzatura nei primi anni del 1900
Negli anni ’20 e ’30, circa il 17% di tutte le nuove offerte di obbligazioni societarie era costituito da obbligazioni di basso grado/alto rendimento. Per finanziare la loro crescita, un’ampia gamma di imprese utilizzava questi titoli.
Nel 1928, circa il 13% di tutte le obbligazioni societarie in circolazione erano obbligazioni di basso grado. Tuttavia, quando gli anni ’40 raggiunsero la percentuale del 42%.
Fu però negli anni Trenta del secolo scorso che le classifiche delle obbligazioni ad alto rendimento si ampliarono. Fu allora che la Grande Depressione si abbatté su un gran numero di aziende statunitensi.
Molte di queste obbligazioni erano entrate nella classe dei titoli di basso livello grazie al declassamento da parte delle agenzie di rating. Discuteremo di più del processo di rating nei prossimi articoli su questo argomento.
L’effetto della Grande Depressione
Come abbiamo già detto, la Grande Depressione ha colpito la maggior parte delle aziende americane. Mentre l’economia è caduta sempre più in profondità nella Depressione, molte aziende hanno sofferto dell’impatto del calo della domanda dei loro beni e servizi.
La capacità delle imprese di provvedere ai pagamenti delle obbligazioni in circolazione è stata messa in discussione. Ben presto si è verificato un declassamento del debito.
Dopo che il livello generale della domanda economica è diminuito, il fatturato di alcune imprese è diminuito così tanto. Ciò ha fatto sì che le imprese non fossero in grado di provvedere al servizio degli interessi e dei pagamenti di capitale sulle obbligazioni in circolazione.
Ciò ha portato ad un aumento del 10% del default su queste obbligazioni. Naturalmente, gli investitori sono rimasti delusi dall’aumento del tasso di insolvenza in una categoria di titoli che ritenevano generalmente a basso rischio.
I suddetti investitori erano precedentemente attratti dal mercato obbligazionario per le loro caratteristiche d’investimento. Queste caratteristiche erano l’affidabilità del reddito e il basso rischio di insolvenza. Tuttavia, con l’aumento del rischio di insolvenza, le obbligazioni di basso grado sono diventate impopolari.
Il declinio delle obbligazioni spazzatura
Negli anni ’40, il mercato obbligazionario di basso livello ha iniziato a declinare. Ciò è dovuto al pensionamento di vecchie emissioni o a una qualche forma di fallimento delle società emittenti.
Il calo di popolarità del mercato obbligazionario di basso livello ha reso difficile la commercializzazione di nuove emissioni. Negli anni tra il 1944 e il 1965, le obbligazioni ad alto rendimento rappresentavano solo il 6,5% del totale delle emissioni di obbligazioni societarie.
Tuttavia, questa percentuale non è stata la fine. È diminuita ancora di più quando sono iniziati gli anni ’70. All’inizio degli anni Settanta, solo il 4% di tutte le obbligazioni societarie era costituito da obbligazioni di basso grado.
Il calo di popolarità del mercato delle obbligazioni di basso grado/alto rendimento ha spianato la strada a una forma di finanziamento del debito per alcuni gruppi di mutuatari. Molte società diverse erano ora costrette a prendere in prestito dalle banche sotto forma di prestiti a termine. Questi prestiti a termine avevano generalmente una scadenza più breve rispetto alle obbligazioni societarie a 20 e 30 anni. Le società avrebbero preferito emettere obbligazioni a lungo termine.
Inoltre, coloro che non potevano prendere in prestito da una banca a condizioni accettabili erano costretti a rinunciare all’espansione. Oppure, sono stati costretti a emettere più capitale proprio. Naturalmente, ciò ha avuto l’effetto negativo di diluire le azioni di proprietà per i detentori di azioni in circolazione
Non solo, ma il tasso di rendimento del capitale proprio è generalmente superiore a quello del debito. Ciò significa che il capitale proprio è una fonte di capitale più costosa.
Cambiamenti delle obbligazioni spazzatura negli anni ’70
Alla fine degli anni ’70, tuttavia, il mercato ad alto rendimento/basso livello ha cominciato a cambiare. Lehman Brothers ha sottoscritto una serie di nuove emissioni di debito aziendale ad alto rendimento. Lehman Brothers era una banca d’investimento acquisita negli anni ’80 dalla Shearson.
Le obbligazioni emesse sono offerte da Ling-Temco-Vought (LTV) (75 milioni di dollari), Zapata Corporation (75 milioni di dollari), Fuqua Industries (60 milioni di dollari) e Pan American World Airways (53 milioni di dollari).
Questo evento è stato seguito dall’ingresso di una banca d’investimento relativamente più piccola, Drexel Burnham Lambert. Questa banca d’investimento ha iniziato a sottoscrivere emissioni di debito di basso grado/alto rendimento su scala più ampia.
La prima emissione di questo tipo che Drexel ha sottoscritto è stata un’emissione di obbligazioni per 30 milioni di dollari su Texas International Inc. nell’aprile 1977.
Il ruolo di Drexel Burnham Lambert nello sviluppo fu la chiave per la crescita del mercato delle obbligazioni a basso grado/alto rendimento. Ha svolto il ruolo di market maker per le obbligazioni spazzatura. Questo fu cruciale per la drammatica crescita del mercato.
Crescita dell’emissione di obbligazioni spazzatura
Nel 1982, il numero delle obbligazioni spazzatura è cresciuto molto. È cresciuto fino a 2 miliardi di dollari all’anno. Non più di tre anni dopo, il totale è salito a 14,1 miliardi di dollari. Quando l’anno successivo è entrato in vigore, il totale è salito a 31,9 milioni di dollari. Questo è il livello più alto raggiunto dal mercato nella quarta ondata di fusione.
Tuttavia, nella seconda metà del 1989, è crollato. In seguito, nel 1992, è rimbalzato e ha raggiunto nuove vette. Sebbene il mercato abbia prosperato negli anni ’90, ha assunto una forma diversa dall’essere una delle principali fonti di fusione e di finanziamento LBO. Questo ha rappresentato la sua crescita nella quarta ondata di fusione.
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